余永定：

　　汇率改革应更多发挥市场在汇率形成中的决定性作用

　　汇率是一种货币对另外一种货币进行交换的一种比例。比如说1美元等于6.2元人民币，这个6.2就是汇率，这是直接标价法。也可以用另外一种方法，即1元人民币等于多少美元，比如等于1毛6，这是间接标价法。

　　汇率由什么决定？研究汇率时，可以把美元看作一种商品。例如，把美元看作大白菜。在讨论人民币兑美元汇率价格的时候，讨论美元供求关系的时候，我们可以先把美元供给看作是大白菜的供给。

　　如果政府不去干预，白菜的价格会是多少呢？这取决于白菜的供应情况和市场对白菜的需求，美元也是如此。如果没有干预，这两条斜线(供求曲线)的交点就是美元的均衡价格，这完全由市场决定。

　　但正像我们早年经历过的情况一样，由于市场上白菜供应不足，为了防止菜价上涨，政府对白菜实施价格管制。在美元供不应求时，如果不想让美元涨价，政府就对美元实行价格管制（即不让美元兑人民币价格上涨）。

　　举个例子，假设美元兑人民币的均衡汇率是6.2，但政府要让人民币兑美元的汇率定在6.8，此时，市场上的美元供大于求。一旦市场上的白菜供大于求，为了维持白菜价格不变国家就需要买进白菜。同样，当美元供大于求时需要央行干预，为了不让美元贬值（即不让人民币升值），央行就需要买进美元，这样一来外汇储备就增加了。

　　还可能有另一种情况，假定美元兑人民币的均衡汇率依然是6.2，但央行想把汇率定在6元人民币换1美元。美元这么便宜了，美元需求增加。在这种情况下，央行为了使汇率保持在6元人民币换1美元的水平。只能不断向市场投放美元，这样做的结果将导致外汇储备减少。这正如为了压低白菜价格，国家需要不断向市场投放白菜。

　　汇率价格是怎样确定的？基本上有两种方式，第一种是遵循市场规律，由市场供求决定。美元多了美元就贬值，少了就升值，如果美元的供给和需求正好相等，其价值就会稳定在均衡点，或围绕均衡点波动。第二种方法是政府根据不同事先确定的规则干预市场。

　　外汇市场上的不均衡的状态又与国际收支有关系，如果国际收支是顺差（如长期以来，中国经常性项目是顺差，资本性项目也是顺差），市场上的美元就会供大于求、美元就有贬值压力，人民币就有升值压力。如果政府不想让人民币升值，就得干预外汇市场，买进美元，积累外汇储备。如果经常项目和资本项目出现了逆差，或者说国际收支出现了逆差，美元的需求大于美元供给，央行就得投放美元到市场上，让汇率保持在想保持的水平上，从而消耗外汇储备。

　　什么是盯住汇率制度？直接盯住汇率制度，就是让人民币兑换美元固定在一个价位不变，不管外汇市场供求怎么变，就定在这儿不动。

　　在这种情况下，央行的做法一般是：美元供应多了就买进美元，少了就卖出美元。通过这样的方式让美元价格维持在稳定水平上。从1997年到2005年，人民币基本上是盯住美元的。1997年，东南亚金融危机爆发，人民币盯住美元，不让人民币贬值，既稳定了中国市场，也稳定了亚洲金融，是非常正确的。

　　盯住美元最显著的一个好处是消除了不确定性。例如，企业可能生产情况非常好，产品畅销国外市场。然而汇率突然变动了，本来盈利的企业，有可能因此转为亏损。假如某种产品的生产成本是8元人民币，按照1美元兑换10元人民币的汇率计算，该企业在美国每卖出1美元产品，原本可以换回10元人民币，利润率约为25%；但如果汇率突然变成1美元兑换8元人民币，该企业每卖出1美元商品，只能换回8元人民币，利润率为0%。若汇率始终是1美元=10元人民币，企业就不必担心汇率波动的影响。因此，企业是不希望看到汇率不稳定的。稳定的汇率，能给企业带来比较良好的生产环境。

　　盯住美元可能带来什么问题？资源配置要由市场来决定。盯住美元实质是在外汇市场上实行价格管制，价格管制必然导致资源错配。盯住美元或可降低企业对美出口的不确定性，但同时也可能增大对其他国家出口的价格不确定性，如对日本出口的不确定性。举个例子，原来美元兑日元汇率是1美元等于100日元，假如美元兑日元的汇率变为1美元等于140日元，升值了40%。由于人民币是盯住美元的，所以人民币兑日元也同样升值了40%。在这样的情况下，出口到日本标价为100日元的商品，原来能兑换6.2元人民币，现在由于升值，只能兑换4.43元人民币。这样一来，企业就会受损，就会减少对日出口。中国不仅对美国有出口，对其他国家也有出口，因而盯住美元在消除了对美国出口不确定性的同时，由于美元对其他国家汇率的经常性变动，增加了对其他国家出口的不确定性。

　　长期以来，中国的汇率制度是“参考一篮子货币的有管理浮动”。2016年初，我们的汇率决定机制又有了发展，采用了“收盘价+24小时篮子货币稳定”的汇率中间价定价公式。根据这个公式确定人民币对美元汇率有其好处，但问题也不少。中国这些年来的汇率改革总体是成功的，但改革步伐仍慢。央行去年宣布已经结束对外汇市场的常态化干预。这是一个重要进步。希望央行依然坚持不干预的方针，在坚持必要资本管制的前提下，让市场供求决定人民币汇率。